同业存单收益率下行通道打开，货币政策适度宽松助力利率走低

近期，同业存单收益率打破了横盘已久的僵局，1年期AAA同业存单收益率在两周内下行超过20个基点(BP)。这一变化不仅受到同业存款定价自律整改落地的影响，还受益于“适度宽松的货币政策”的支持，为存单利率提供了更多的下行空间。

政策与市场动态

某交易员指出，当前中性利率大约位于1.80%附近。随着7天逆回购利率降息20BP，一年期存单利率未来有望降至1.30%左右，对实体经济形成约50BP的支持力度。相较于利率债较为顺畅的下行趋势，同业存单利率此前长时间维持在1.85%-2.00%区间内震荡。直到11月最后一周，同业存单收益率才开始加速下行，从11月28日的1.85%降至12月12日的1.69%，并在今日进一步下降至1.64%。

招商证券固收首席分析师张伟在其研报中分析，之前存单利率难以显著下行的原因在于大型银行负债端存在资金缺口，加上11月下旬地方再融资债券发行量大增，消耗了银行系统的超额准备金，导致存单利率承压。然而，随着《关于优化非银同业存款利率自律管理的自律倡议》的审议通过，非银同业活期存款利率纳入自律管理，并参考公开市场7天期逆回购操作利率合理确定利率水平，引入“利率调整兜底条款”，这为同业存单利率的下行带来了转机。

货币政策传导效率提升

所谓“货币政策传导效率”指的是7天OMO(公开市场操作)和一年期存单之间的利差。为了提高货币政策传导效率，监管机构正着力解决同业存款、手工补息等可能影响传导机制的问题。如果货币传导效率能够达到足够高的水平，一年期存单利率将接近7天OMO利率，两者利差压缩至5BP左右。

根据张伟的观点，非银同业活期存款利率逐步向当前政策利率水平1.5%靠拢，意味着有25BP以上的压降空间。这将通过比价效应带动同业存单利率下行，使1年期存单利率有望逼近1.6%-1.7%区间。事实上，最新行情显示，1年期AAA同业存单收益率已经降至1.64%。

适度宽松的货币政策及其影响

本周的政治局会议与中央经济工作会议均提及“适度宽松的货币政策”，这是自2011年以来首次明确提出该政策取向，引起了市场的广泛关注。尽管跨月以来短端资金面并未明显放松——例如DR001加权均价本周一度超过1.5%，今日维持在1.40%-1.45%;DR007加权均价本周曾超过1.8%，今日回落到1.7%——但央行上周累计净回笼11321亿元后，本周已小幅投放1844亿元流动性。

对于何为“适度宽松的货币政策”，上述交易员解释道：“如果一个政策利率既不对经济产生限制作用，也不对经济产生刺激作用，那么这个利率就是中性利率。而适度宽松的政策即实际政策利率能对实体经济提供足够的支持。”

目前，10年国债利率已经跌破1.8%，由于长债利率下行更快，10Y国债-1Y存单的利差持续压缩，目前约为13BP。基于当前市场情况，交易员认为中性利率在1.80%左右，随着OMO降息20BP，一年期存单利率预计会降至1.30%附近，从而对实体经济产生50BP的支持效果。

综上所述，同业存单收益率的下行反映了市场对货币政策走向及经济环境变化的预期，同时也体现了监管层面对金融体系稳定性和货币政策传导效率的关注与努力。随着货币政策的适度宽松以及相关改革措施的推进，未来一段时间内，市场利率或将保持稳中有降的趋势，继续为实体经济复苏和发展提供有力支撑。